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深度解析全球铜市场：供需演变、持仓结构和资金预期

摘要：世界金属统计局数据显示，2016年全球精铜累计消费2339.9869万吨，同比增长2.5%，较2015年同期的0.5%的增幅提同比分别降落3.8%、17.8%、18.7%高了2个百分点，增速明显。其中中国消费量1164.223万吨，同比增长2.5%。

本次会享分为三大部分：一、全球宏观经济现状与展望。二、未来全球流动性的发展趋势。三、全球铜市场供需演变 四、铜的资金预期和持仓结构

分享嘉宾| 黄臻 中大期货有色金属高级研究员

1 全球宏观经济现状与展望抗冲击韧性、等

当前全球经济复苏形势均好于预期，但均有所回落。美国经济形势好于预期，欧洲经济复苏形势略有所回落，中国经济复苏形势开始稳步好转，而日本经济复苏形势则是持续疲软。全球制造业与服务业PMI仍处于50上方。

美国方面，当前经济的四大问题需要关注，医改与税改，美国政府停摆，债务上限，大法官提名。还有特朗普的财政刺激政策的具体实施情况，美联储加息进程，以及美联储本轮加息周期会持续多久。

欧洲方面，欧洲经济不确定性增多，如民粹主义，欧央行货币政策进退两难，英国退欧等。欧洲黑天鹅事件一览：

国内方面，中国2016年经济增速稳中向好，2017年经济增速小幅下调，当前中国经济仍处于偏冷区域。中国的货币政策是稳健中性，过去5年稳健货币政抗静电剂策对比：

中国当前货币政策的困境：去杠杆，经济增长面临下行风险；不去杠杆，金额稳定性面临下降风险。采用定向宽松，其一是支持基建项目，农业和中小企业，其二是避免全面宽松并保持社会融资总额低速增长。

2 未来全球流动性的发展趋势

特朗普经济学助推紧缩加速，利空人民币资产，美国目前的资产演化逻辑在强化，特朗普施政力度和速度均超出预期，利率、美元指数和股市同涨，资本回流、财富效应和经济形成正反馈循环，而对人民币资产则形成利空。美联储年内三次加息成共识，全球收紧预期开启，欧元区货币政策开始转向，G3缩表是大方向。

中国2017年货币政策上半年紧，下半年松，人民币面临“中国劫”，跟随收紧不得不为，中国经济下行背景下，“汇率-利率”负反馈循环或加速：

中国汇率恶性循环加速，“7“成为生死关口，人民币破“7“会对外汇贷款形成挤压，成为最大内部做空力量；外汇储备持续流失，人民币贬值压力持续；美元需求不断上升，央行不得不动用美债资产。

为保汇率稳定，开启双紧举例来讲模式，16年国庆节密集推出的房地产限购政策标志着新一轮房地产调控的开启，而实际上全国商品房的高点在去年4月就已经出现，社会信用扩张的速度在16年上半年（M2）出现拐头，依赖房地产和居民加杠杆拉动经济的周期结束；春节前后央行提高SLF、公开市场逆回购和MLF利率标志着2014年11月22日开始的货币宽松周期告一段落，也标志着央行的货币政策手段从存贷款利率转向货币政策工具利率，即所谓的利率走廊（SLF7天为上限，逆回购7天为下限）。内外货币政策收紧，资产价格均面临压力。

房地产向下周期，伴随利率中枢抬升，利率见顶时间基本在地产销售见顶后个月。经济处脉冲式复苏尾声，工业品大概率见顶，房地产施工增速高点于工业品和金属价格高度挂钩。房地产施工一般滞后房地产销售一年，今年4月或是拐点。脱实向虚致资产泡沫，流动性陷阱助滞胀局面形成，经济预期疲弱，形成流动性陷阱冲击资产价格。

供给侧改革叠加资本冲击，PPI快速回升致滞涨预期。收入连降致PPI向CPI传导受阻，农产品(11.28 -0.09%,买入)涨幅或受限，本轮PPI往CPI的传导远不如年顺畅，CPI-PPI缺口继续扩大，因为收入增长连年放缓，终端消费力决定CPI。未来A股市场整体偏弱，阶段性冲高临近尾声，信用+房地产紧缩周期，A股阴跌是大概率。历史上，美加息周期，第三次加息后A股震荡下挫。美加息周期，第三次加息后A股持续阴跌。

资本外流并没有缓解，人民币第三轮贬值或开启：和此前所有房地产紧缩周期不同的是，目前企业和居民对高估资产价格和经济的信心都不足，虽然央行通过资本管制和干预控制人民币出现加速贬值的势头，但是资本外流和人民币贬值的趋势不可逆；1月贸易逆差的罕见出现，是非常不好的信号，意味着在资本项被管制条件下，资本在通过假贸易流的形式外逃，目前外汇占款下降和企业居民换汇意愿上升趋势并未结束；在美联储加息提速背景下，美元指数升至110以上可期，我们维持2017年美元兑人民币贬值10%至7..7的判断。

3 全球铜市场供需演变

全球铜供给

大型矿山产能将集中释放：由于2011 年铜价高企， 年铜矿山资本开支处于较高水平，导致 年铜矿投产项目较多古交，产能集中于 年释放。铜矿新增产能主要来自中国：

全球铜供给不确定因素：智利Escondida铜矿罢工——全球第一大铜矿，智利ESCONDID铜矿年产量110万吨金属吨，近六个月产量45.2万吨（截至日），罢工一个月影响产能万金属吨，全球占比6%，是全球第一大铜矿。工会要求2500万美元的奖金和7%的加薪，但必和必拓只同意提供800万美元的奖金，且没有加薪。

这个关键矿井实际供应中断，可能会诱使智利其他铜矿工人采取类似的行动，从而引发全球铜供应量的锐减，并使得当前全球铜的供需过剩格局有可能发生逆转。自由港迈克墨伦GRASBERG铜矿停产——全球第二大铜矿，自由港迈克墨伦GRASBERG铜矿停产，年产量40万吨精铜。停产起因是印尼政府的出口许可证。

2月10日印尼政府向自由港频发了新的出口许可证，但根据印尼矿业新规，新许可证包括更大比例的资产转让要求，印尼政府将最多获得51%的股权，而此前是冲床模具30%。2月10日起自由港印尼铜矿暂停生产并开始遣散工人。影响产能每月3.2万吨精铜。2017年3月21日恢复生产，但产能出现大幅下降。秘鲁CerroVerde铜矿罢工——秘鲁第一大铜矿。必和必拓智利ESCONDIDA铜矿自2017年1月24日起开始罢工。

全球铜需求

增速主要来自中国：世界金属统计局数据显示，2016年全球精铜累计消费2339.9869万吨，同比增长2.5%，较2015年同期的0.5%的增幅提高了2个百分点，增速明显。其中中国消费量1164当问及未来几年哪里将成为美国塑料机械最大的销售市场时.223万吨，同比增长2.5%。全球铜美国需求成为亮点：

全球铜供需平衡表，供需过剩形势依然严峻。

国内铜供给

前2月产量受春节因素影响同比增幅有所放缓，但全年增幅仍将加速：国家统计局数据显示，2017年前2个月我国精铜累计生产137.1万吨，同比增长6.78%，较去年同期的7.24%的增幅略有所回落。TC/RC短期下滑但仍将回升。

国内铜下游需求

用电量与电投资增速均将有所放缓：根据中电联的数据，2016年全国全社会用电量5.92万亿千瓦时、同比增长5.0%，比上年提高4.0个百分点。综合考虑宏观经济形势、服务业和居民用电发展趋势、电能替代、房地产及汽车行业政策调整、2016年夏季高温天气等因素，在常年气温水平情况下，预计2017年全国全社会用电量同比增长3%左右。

若夏季或冬季出现极端气候将可能导致全社会用电量上下波动1个百分点左右；另外，各级政府稳增长政策措施力度调整将可能导致全社会用电量上下波动0.5个百分点左右。根据中电联的数据，2016年，全国主要电力企业合计完成投资同比增长3.3%。在国家配电建设改造行动计划及新一轮农村电改造升级等政策引导下，电投资同比增长16.9%，其中占电总投资58%的110千伏及以下电投资同比增长35.6%；在国家促进燃煤发电有序发展等一系列政策措施影响下，电源投资同比下降12.9%。预计全年全国基建新增发电装机1.1亿千瓦左右，其中平面轴承非化石能源发电装机6000万千瓦左右。

预计2017年底全国发电装机容量将达到17.5亿千瓦，其中非化石能源发电6.6亿千瓦、占总装机比重将上升至38%左右。随着国家调控持续加码，一二线城市房地产持续降温。

铜市场现状小结

1.从全球来看，虽然供应在一季度受三大铜矿罢工与停产因素的干扰而出现小幅的回落，但预估今年整体供应增速将略快于需求增速，故2017年仍将维持供应过剩的格局；

2.从国内来看，自年初以来，国内电投资与房地产投资增速均有所回落，特别是房地产行业，随着国家调控政策的持续加码，其疲态已经显现，这将使得国内铜下游的消费需求增速进一步放缓，与此同时，随着国内铜冶炼厂新增产能的投放，产量增幅将呈持续快速增长之势，整体而言，在产量大幅增长而消费疲软之际，预计今年国内铜整体供应仍将保持过剩之势。

4铜的资金预期和持仓结构

LME 铜

延续震荡走强格局：自2017年1月底以来，受智利ESCONDIDA铜矿罢工、自由港迈克墨伦铜金矿公司印尼分公司停产、秘鲁洪灾与铜矿罢工、美联储加息、英国启动退欧程序等因素的综合影响，铜价呈宽幅震荡整理之势。从LME 铜的远期价格曲线来看，虽然近期铜价有所回落，但整体而言，铜价仍呈震荡上行之势。

延续震荡走强格局：自2017年1月以来，虽然沪铜一度跟随伦铜价格震荡上行，但在国内下游需求持续疲软，特别是国家电与房地产增速呈明显放缓之际，沪铜价格呈冲高回落之势，整体而言，今年一季度，沪铜期价呈宽幅横盘区间震荡整理格局。从沪铜的远期价格曲线来看，与伦铜类似，其中远期的价格依然保持震荡上行之势。

当前铜市场结构

基金多头持续减持：从LME 铜基金持仓的分布来看，自今年2月以来，基金多头呈现减持之势，而空头则呈现显著的增持之势。从CFTC 铜基金持仓的分布来看，自今年1月中旬以来，基金多头呈现减持之势，而空头则呈现显著的增持之势。

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